浦銀國際發(fā)布研報(bào)稱，老鋪黃金（06181）的成功很大程度上歸功于其在過去十多年里對(duì)古法制作工藝的堅(jiān)守、對(duì)品牌價(jià)值的打造和對(duì)高端市場(chǎng)定位的聚焦。然而，相較寶格麗、卡地亞等國際奢侈品品牌，老鋪仍需要更長(zhǎng)的時(shí)間來塑造和沉淀品牌的文化底蘊(yùn)，進(jìn)一步提升產(chǎn)品的藝術(shù)性與品牌價(jià)值，才能完全擺脫金價(jià)的束縛，成為真正意義上的奢侈品品牌?？紤]到老鋪未來3年較高的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性以及目前較低的估值水平，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)857港元。上市不到一年，老鋪黃金的品牌知名度大幅提升，銷售飛速增長(zhǎng)，股價(jià)最高點(diǎn)已突破發(fā)行價(jià)的20倍。

　　浦銀國際主要觀點(diǎn)如下：

　　解析老鋪的制勝之道

　　該行認(rèn)為老鋪的成功主要?dú)w功于以下三點(diǎn)：（1）長(zhǎng)期聚焦高端市場(chǎng)，打造奢侈品屬性。在這點(diǎn)上，老鋪與茅臺(tái)具有許多共同點(diǎn)，包括獨(dú)特的生產(chǎn)工藝所帶來的產(chǎn)品稀缺性、較高的產(chǎn)品溢價(jià)以及潛在的投資與保值屬性。其一口價(jià)的產(chǎn)品定價(jià)模式以及節(jié)制的促銷與折扣力度也強(qiáng)化了其奢侈品的產(chǎn)品定位。（2）與古法黃金的理念深度綁定。老鋪多年來專注于古法黃金產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、生產(chǎn)與銷售，并對(duì)古法黃金這一理念進(jìn)行積極的宣傳，包括其手工制造的傳統(tǒng)工藝以及其背后的歷史與文化價(jià)值。這使消費(fèi)者將老鋪與古法黃金劃上等號(hào)，從而使老鋪在產(chǎn)品與品牌定位上與普通黃金珠寶品牌形成顯著的差異化。（3）堅(jiān)持DTC模式。老鋪的線下門店完全采取自營的模式，使公司能夠?qū)崿F(xiàn)統(tǒng)一化和標(biāo)準(zhǔn)化管理，從而確保門店的服務(wù)質(zhì)量，最大程度上展現(xiàn)公司的品牌形象，講好品牌故事、傳遞品牌價(jià)值。

　　未來三年收入規(guī)模擴(kuò)張具有較高的確定性

　　基于以下四點(diǎn)原因，該行認(rèn)為老鋪未來三年收入規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張具有較高的確定性：（1）老鋪的品牌生命周期依然處于成長(zhǎng)階段，品牌力有望持續(xù)提升。（2）老鋪在古法黃金細(xì)分領(lǐng)域的市場(chǎng)份額與其當(dāng)前的品牌知名度和影響力不匹配。該行預(yù)計(jì)到2028年老鋪在古法黃金領(lǐng)域的市場(chǎng)份額有望至少提升至8%，意味著2024-2028年收入復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到40%以上。（3）老鋪當(dāng)前在國內(nèi)的門店數(shù)遠(yuǎn)低于其他黃金珠寶品牌，也低于國際奢侈品品牌。這意味著老鋪有巨大的空間通過門店擴(kuò)張來實(shí)現(xiàn)品牌力的變現(xiàn)。（4）基于老鋪高端的產(chǎn)品定位以及其產(chǎn)品蘊(yùn)含的豐富的中國古典歷史文化元素，該行認(rèn)為老鋪在海外市場(chǎng)具有較大的發(fā)展?jié)摿Α?/p>

　　與黃金價(jià)格相關(guān)度高

　　根據(jù)該行的分析，老鋪的股價(jià)與金價(jià)之間具有非常高的相關(guān)性（相關(guān)系數(shù)R達(dá)到0.94）。考慮當(dāng)前全球宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)較大的不確定性，該行認(rèn)為金價(jià)中長(zhǎng)期有望維持上漲的態(tài)勢(shì)，從而支撐老鋪股價(jià)的表現(xiàn)。另外，金價(jià)的持續(xù)上漲將使中國消費(fèi)者對(duì)于購置黃金珠寶類產(chǎn)品的熱情保持高漲。老鋪產(chǎn)品較高的含金量、一口價(jià)的定價(jià)機(jī)制以及在二手市場(chǎng)較高的回收價(jià)格都令老鋪在金價(jià)上漲階段更加受到消費(fèi)者的青睞。同時(shí)，投資者也需要警惕金價(jià)短期波動(dòng)對(duì)老鋪股價(jià)帶來的負(fù)面影響。

　　估值性價(jià)比高

　　基于該行對(duì)老鋪黃金的盈利預(yù)測(cè)，老鋪黃金目前交易在27x2025P/E以及19x2026P/E，相較于中國黃金珠寶品牌平均估值水平具有顯著的溢價(jià)。這主要是由于老鋪更高的增長(zhǎng)潛力以及更強(qiáng)的盈利水平（凈利率以及ROE遠(yuǎn)高于同業(yè)）。如果以PEG作為參考指標(biāo)的話，老鋪的估值水平相較同業(yè)依然具有較高的性價(jià)比。該行認(rèn)為，如果老鋪黃金能夠進(jìn)一步驗(yàn)證其奢侈品品牌的定位，那么其估值水平有望在當(dāng)前的基礎(chǔ)上獲得進(jìn)一步提升。

　　投資風(fēng)險(xiǎn)：（1）6月底解禁短期可能帶來較大賣盤壓力，（2）金價(jià)波動(dòng)可能對(duì)股價(jià)造成負(fù)面影響，（3）持續(xù)高速擴(kuò)張可能會(huì)稀釋其高端奢侈品牌的調(diào)性，（4）競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手發(fā)力古法黃金可能削弱老鋪的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，（5）經(jīng)濟(jì)環(huán)境惡化可能削弱消費(fèi)力，造成消費(fèi)降級(jí)。