專(zhuān)題：負(fù)債率277%赴港上市減壓？曹操出行港股上市首日重挫19%

界面新聞?dòng)浾?| 李如嘉

界面新聞編輯 | 劉方遠(yuǎn)

　　6月25日，網(wǎng)約車(chē)平臺(tái)曹操出行于港交所主板上市。公司發(fā)行價(jià)定在41.94港元/股，全球發(fā)售4417.86萬(wàn)股股票，募資凈額約17.18億港元。

　　本次IPO，曹操出行引入6名基石投資者，分別為梅賽德斯-奔馳、未來(lái)資產(chǎn)證券（香港）、無(wú)極資本、國(guó)軒高科（香港）、億緯亞洲和速騰聚創(chuàng)，共認(rèn)購(gòu)9.52億港元，合計(jì)2264.24萬(wàn)股，占發(fā)行股份總數(shù)的51.25%。

　　上市首日，曹操出行在資本市場(chǎng)上表現(xiàn)欠佳，開(kāi)盤(pán)價(jià)為33.8港元，較發(fā)行價(jià)下跌19.4%。截至當(dāng)日收盤(pán)，股價(jià)報(bào)36港元/股，當(dāng)日跌幅達(dá)14.16%。

　　6月26日開(kāi)盤(pán)后，曹操出行的股價(jià)延續(xù)下跌趨勢(shì)，截止午市收盤(pán)報(bào)35.9港元/股，以此計(jì)算，公司目前市值為195.36億港元，長(zhǎng)期價(jià)值仍待資本市場(chǎng)的評(píng)估。

　　曹操出行創(chuàng)立于2015年5月21日，是吉利控股集團(tuán)布局“新能源汽車(chē)共享生態(tài)”的戰(zhàn)略性投資業(yè)務(wù)。隨著曹操出行上市，吉利創(chuàng)始人李書(shū)福也再度收獲IPO，在此之前，李書(shū)福旗下已有吉利汽車(chē)、沃爾沃、極氪、極星汽車(chē)、路特斯科技、錢(qián)江摩托、漢馬科技、千里科技、億咖通科技、洪橋集團(tuán)等10家上市公司。

　　截至2024年，曹操出行已覆蓋全國(guó)62個(gè)城市，注冊(cè)用戶(hù)突破1.8億，日均訂單量超300萬(wàn)單。弗若斯特沙利文報(bào)告顯示，曹操出行于2024年GTV達(dá)170億元，是中國(guó)第二大網(wǎng)約車(chē)平臺(tái)。

　　不過(guò)，雖然市占率居于行業(yè)第二，但中國(guó)網(wǎng)約車(chē)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)目前仍然呈現(xiàn)滴滴一家獨(dú)大，其余各家激烈競(jìng)爭(zhēng)，瓜分剩余市場(chǎng)的局面，曹操出行的地位保持得并不輕松。

　　弗若斯特沙利文報(bào)告顯示，2024年，中國(guó)網(wǎng)約車(chē)市場(chǎng)中，滴滴出行所占的市場(chǎng)份額為70.4%，曹操出行所占市場(chǎng)份額為5.4%，與第三名T3出行5.3%的市占率差距僅有0.1%，其后，首汽約車(chē)市占率2.8%，享道出行市占率2.1%。

　　從招股書(shū)來(lái)看，2022-2024年曹操出行的營(yíng)收分別為76.31億元、106.68億元、146.57億元，年增長(zhǎng)率接近40%。2022年，曹操出行的毛利率為負(fù)4.4%，2023年轉(zhuǎn)正為5.8%，2024年毛利率為8.1%。2022-2024年，曹操出行分別凈虧損20億元、19.2億元、12.5億元。

　　雖然業(yè)績(jī)轉(zhuǎn)好，虧損也在收窄，但三年累計(jì)虧損仍超50億。虧損之下，曹操出行面臨較大的資金壓力。截至2024年，曹操出行的負(fù)債總額為112.83億元，流動(dòng)負(fù)債凈額為81.46億元，持有的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為1.59億元。按照其計(jì)劃，上市所得款項(xiàng)凈額約20%將用于償還若干銀行借款的部分本金及利息。

　　曹操出行的盈利困境一方面來(lái)自于對(duì)高德地圖等聚合平臺(tái)的依賴(lài)。2022年至2024年，曹操出行在聚合平臺(tái)的訂單分別占GTV（總交易額）的49.9%、73.2%及85.4%，同時(shí)分別占訂單量的51.4%、74.1%及85.7%，占比逐年上升。

　　雖然這為其訂單量的快速增長(zhǎng)帶來(lái)了很大的助益，但根據(jù)聚合平臺(tái)促成的用戶(hù)流量，曹操出行需要向其支付高額傭金。2022-2024年，曹操出行向聚合平臺(tái)支付的傭金分別為3.22億元、6.67億元、10.46億元。

　　除了傭金的壓力，過(guò)于依賴(lài)聚合平臺(tái)的流量也可能讓曹操出行的品牌能力日漸薄弱。并且在聚合平臺(tái)的比價(jià)模式下，網(wǎng)約車(chē)平臺(tái)往往只能依靠降低價(jià)格吸引用戶(hù)下單，導(dǎo)致利潤(rùn)空間的進(jìn)一步收窄。

　　另一方面，與網(wǎng)約車(chē)行業(yè)通常采取的C2C輕資產(chǎn)模式不同，依托吉利，曹操出行采取了“定制車(chē)+公車(chē)公營(yíng)”的B2C重資產(chǎn)模式。截至2024年12月31日，曹操出行在31座城市運(yùn)營(yíng)超過(guò)3.4萬(wàn)輛定制車(chē)，為中國(guó)同類(lèi)最大定制車(chē)隊(duì)，定制車(chē)型訂單GTV占比從2023年的20.1%提升至2024年的25.1%。

　　同時(shí)，曹操出行需要承擔(dān)司機(jī)的工資、網(wǎng)約車(chē)折舊、保養(yǎng)等費(fèi)用，這為平臺(tái)帶來(lái)了較大的成本壓力。2024年，平臺(tái)銷(xiāo)售成本達(dá)到135億元，其中司機(jī)的補(bǔ)貼和工資占比接近80%。此外，與吉利的深度綁定也使得曹操出行失去在采購(gòu)、換電、維保服務(wù)等方面的議價(jià)權(quán)。

　　在吉利的集團(tuán)布局中，曹操出行實(shí)際上承擔(dān)了一部分吉利車(chē)輛銷(xiāo)售的任務(wù)，2022-2024年，曹操出行向吉利集團(tuán)采購(gòu)車(chē)輛的支出就達(dá)33億元。因此，雖然有重資產(chǎn)的成本壓力，這一經(jīng)營(yíng)模式也不會(huì)輕易改變。

　　曹操出行提到，未來(lái)定制車(chē)還將在曹操出行車(chē)隊(duì)中占據(jù)更大的份額，并打算將近18%的募資金額用于定制車(chē)領(lǐng)域。其計(jì)劃，2025年至2027年，每年采購(gòu)約8000輛定制車(chē)，并逐步以定制車(chē)替代過(guò)時(shí)的運(yùn)營(yíng)車(chē)型。預(yù)計(jì)2025年至2027年各年底，其平臺(tái)部署的定制車(chē)數(shù)量將分別約4.2萬(wàn)輛、5萬(wàn)輛和5萬(wàn)輛。

　　定制車(chē)之外，吉利還為曹操出行設(shè)計(jì)了Robotaxi（無(wú)人駕駛出租車(chē)）的新故事。今年2月28日，曹操智行自動(dòng)駕駛平臺(tái)上線，搭載吉利“千里浩瀚”Robotaxi解決方案的車(chē)輛在蘇州、杭州啟動(dòng)示范運(yùn)營(yíng)。

　　Robotaxi是近幾年網(wǎng)約車(chē)平臺(tái)常打出的新概念。4月12日，滴滴自動(dòng)駕駛和廣汽埃安合作的首款L4 Robotaxi前裝量產(chǎn)車(chē)型首次亮相。如祺出行在招股書(shū)中也曾透露，此次IPO所募資金用途，包括Robotaxi在內(nèi)的自動(dòng)駕駛運(yùn)營(yíng)研發(fā)相關(guān)資金將占到40%。

　　不過(guò)，要達(dá)成Robotaxi的大規(guī)模運(yùn)營(yíng)所需的技術(shù)、數(shù)據(jù)和資金門(mén)檻極高，落地周期長(zhǎng)，目前仍沒(méi)有一家公司成功做到商業(yè)閉環(huán)。短期來(lái)看，該業(yè)務(wù)還無(wú)法成為曹操出行的盈利支撐，公司依然需要面對(duì)現(xiàn)有的種種壓力。