在這場由美國掀起的關(guān)稅風暴中，全球避險情緒持續(xù)升溫。在恐慌情緒蔓延的當下，美元資產(chǎn)的避險光環(huán)正在黯然消退。

　　一度被視為“安全避風港”的美債在短時間內(nèi)遭遇史詩級拋售。素有“全球資產(chǎn)定價之錨”之稱的10年期美債收益率已連續(xù)三個交易日走高，9日盤中最高漲至4.5%。美債收益率曲線急速“陡峭化”，30年期美債收益率日內(nèi)升破5%。

　　美債遭遇猛烈拋售

　　美債的不尋常暴跌引起市場注目。市場人士將目光轉(zhuǎn)向一個主流猜測——美債基差交易平倉。

　　在美債市場中，基差交易通常是指利用國債現(xiàn)券與國債期貨之間的價格差異進行套利的策略。由于國債期貨的價格反映了對未來可交割債券的預(yù)期，而現(xiàn)貨價格是當前實際交易的價格，兩者之間往往存在微小的差異，這便有了套利空間。

　　由于差額通常很小，投資者通常會借錢來增加賭注，最高可達投資資本的50倍或100倍。對沖基金一般會在回購市場借款，用國債作為抵押，并且通常需要每天滾動展期，這也導致對沖基金非常依賴短期融資滾續(xù)。最近的估計顯示，這類押注的現(xiàn)有規(guī)模約為1萬億美元，大約是五年前的兩倍。

　　這樣的高杠桿基差交易模式存在明顯的脆弱性：當市場出現(xiàn)異常波動時，期貨交易所可能提高初始保證金要求，導致對沖基金追加更多的抵押品，加劇回購市場融資壓力。若對沖基金無法滿足要求，其頭寸將面臨迅速平倉風險。

　　類似的事件曾在2020年3月上演，當時受疫情影響全球投資者拋售美債，這導致美債現(xiàn)貨表現(xiàn)不及期貨，基差交易遭遇崩盤。最終，美聯(lián)儲入場救市平定了這場混亂。

　　實際上，由對沖基金基差交易引發(fā)美債市場脆弱性擔憂，此前便已引起市場關(guān)注。據(jù)外媒此前報道，一個金融專家小組建議美聯(lián)儲考慮設(shè)立一項緊急計劃，在29萬億美元的美國國債市場再次出現(xiàn)危機時，平倉高杠桿對沖基金交易。

　　華創(chuàng)證券在其研報中分析，美債基差交易中有三大參與者，即資產(chǎn)管理者、對沖基金以及經(jīng)紀交易商。資產(chǎn)管理者的衍生品需求推高基差，吸引高杠桿對沖基金套利，而交易商受限于資本約束，在壓力時期無法充分吸收平倉沖擊，導致市場功能惡化。

　　該機構(gòu)稱，對沖基金通過高杠桿進行國債現(xiàn)券-期貨基差交易，是美國國債市場脆弱性的主要來源。此外，國債供應(yīng)的持續(xù)增加將促使對沖基金在國債-期貨基差交易中持有更大的杠桿頭寸。

　　除了基差交易之外，另一大猜測是，一些美國“海外債主”正在拋售美債。作為美國最大的“海外債主”，日本已表態(tài)這并非它所為。日本財務(wù)大臣加藤勝信（Katsunobu Kato）周三表示，不會利用該國持有的美國國債作為談判工具，以對抗總統(tǒng)美國總統(tǒng)特朗普對日本進口產(chǎn)品征收關(guān)稅的決定，并稱持有美債是為了以防將來需要進行的匯率干預(yù)。

　　美元信用根基動搖

　　在美國經(jīng)濟衰退風險抬升的背景下，美元資產(chǎn)并未承擔起“安全避風港”的角色。往更深層次追因，這更是一場對美元信用體系的叩問。

　　4月9日，美元指數(shù)持續(xù)走弱，截至發(fā)稿時跌破102關(guān)口，日內(nèi)下跌逾1%。若拉長時間維度來看，在今年1月中旬觸及110關(guān)口之后，美元指數(shù)便掉頭向下，截至目前年內(nèi)累計跌幅超過6%。這樣的走勢也與在傳統(tǒng)的金融市場認知中，美元所扮演的避險資產(chǎn)角色相背離。

　　正如摩根士丹利中國首席經(jīng)濟學家邢自強所言，在美國面臨滯脹式衰退的市場環(huán)境下，美元并未像以往那樣，在上周三之后迅速升值，承擔起國際經(jīng)濟“安全避風港”的角色?！斑@表明此次沖擊嚴重挑戰(zhàn)了國際經(jīng)濟領(lǐng)域長期以來美國‘一枝獨秀’的宏觀敘事方式。美國過去20年依靠跨國企業(yè)利潤回流、資本順差強化美元體系循環(huán)的模式，正面臨重大轉(zhuǎn)折?！?/p>

　　當美元從“全球公共產(chǎn)品”被異化成為地緣政治武器，美元的信用根基受到動搖。中國社科院世界經(jīng)濟與政治研究所副研究員楊子榮分析，美國“對等關(guān)稅”政策通過貿(mào)易保護主義手段試圖縮小貿(mào)易逆差，違背了美元霸權(quán)賴以維持的邏輯。與此同時，貿(mào)易摩擦引發(fā)全球“去美元化”趨勢，通過推動本幣結(jié)算、區(qū)域貨幣合作或儲備貨幣多元化減少對美元的依賴。美元信用被削弱也可能引發(fā)美元貶值、美國國債拋售等連鎖反應(yīng)，進一步動搖美元霸權(quán)的根基。

　　作者：陳佳怡