作者：正信期貨 付馨葦 ?F03101045 ?Z0022192

　　自6月中旬以來市場(chǎng)交易主題始終圍繞地緣沖突，盡管期間俄羅斯針對(duì)OPEC+的產(chǎn)量有所表態(tài)，市場(chǎng)也選擇性忽視。目前地緣風(fēng)險(xiǎn)逐漸消退，市場(chǎng)后續(xù)焦點(diǎn)或重新切換到宏觀和產(chǎn)業(yè)政策上，宏觀方面尤其關(guān)注7月9日美國(guó)對(duì)大多國(guó)家關(guān)稅豁免到期后的進(jìn)一步動(dòng)作，而歐佩克方面關(guān)注增產(chǎn)節(jié)奏是否變化。

　　一、宏觀：關(guān)稅政策的實(shí)際影響決定美聯(lián)儲(chǔ)降息節(jié)奏

　　6月24日美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾發(fā)表半年度貨幣政策報(bào)告證詞，表示當(dāng)前通脹率已從2022年年中的高點(diǎn)大幅回落，但仍舊高于美聯(lián)儲(chǔ)所定的2%長(zhǎng)期目標(biāo)，強(qiáng)調(diào)需等待更多經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)以評(píng)估關(guān)稅政策對(duì)通脹和就業(yè)的影響。另外表示未來利率路徑可能有很多種，通脹可能不會(huì)像預(yù)期的那樣強(qiáng)勁，如果是這樣的話，那建議盡早降息；如果勞動(dòng)力市場(chǎng)疲軟，也建議盡早降息；但如果通脹、勞動(dòng)力市場(chǎng)表現(xiàn)強(qiáng)勁，則可能會(huì)晚點(diǎn)降息。對(duì)于這三種情況，若因通脹下降而降息，市場(chǎng)或更可能交易利率環(huán)境帶來的利好；若是就業(yè)疲軟導(dǎo)致的降息則市場(chǎng)更可能交易衰退這一利空因素；至于若通脹和勞動(dòng)力市場(chǎng)同時(shí)強(qiáng)勁，基于美國(guó)總統(tǒng)特朗普一貫靠打壓油氣價(jià)格來控制通脹的方式，油價(jià)或會(huì)繼續(xù)承壓。而從此前6月議息會(huì)議的經(jīng)濟(jì)展望美聯(lián)儲(chǔ)上調(diào)通脹預(yù)期并下調(diào)了今明兩年的GDP預(yù)期來看，雖不排除7月降息的可能性，但鮑威爾或許更傾向在9月降息。后續(xù)重點(diǎn)關(guān)注時(shí)間節(jié)點(diǎn)有：7月3日公布6月失業(yè)率及非農(nóng)就業(yè)人口、7月9日美國(guó)對(duì)大多國(guó)家關(guān)稅豁免到期、7月15日公布6月未季調(diào)CPI數(shù)據(jù)、7月29-30日美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議決議。

　　二、供給方面：產(chǎn)量計(jì)劃執(zhí)行情況決定OPEC+三季度增產(chǎn)節(jié)奏

　　上半年以來，關(guān)于歐佩克+的產(chǎn)量，市場(chǎng)聚焦在其于去年12月5日宣布的退出自愿減產(chǎn)計(jì)劃上。雖2025年4月16日歐佩克+公布了在前一減產(chǎn)周期里超額增產(chǎn)的7個(gè)國(guó)家提交的最新補(bǔ)償減產(chǎn)計(jì)劃，但部分成員國(guó)尤其是哈薩克斯坦公開表示會(huì)更注重產(chǎn)油國(guó)的利益，而非組織的利益，使得市場(chǎng)擔(dān)憂補(bǔ)償減產(chǎn)或難有效落地。從產(chǎn)量的執(zhí)行情況看，上半年OPEC+增產(chǎn)8國(guó)的增產(chǎn)量均不及預(yù)期，4月8國(guó)計(jì)劃增產(chǎn)13.8萬桶/天，實(shí)際僅增產(chǎn)3.1萬桶/天，5月計(jì)劃增產(chǎn)41.1萬桶/天，實(shí)際增產(chǎn)15.4萬桶/天。其中沙特承擔(dān)了絕大部分增產(chǎn)任務(wù)，據(jù)OPEC數(shù)據(jù)其5月原油產(chǎn)量環(huán)比增加17.7萬桶/天。伊拉克、哈薩克斯坦和俄羅斯承擔(dān)了最多的補(bǔ)償減產(chǎn)任務(wù)，其中伊拉克和俄羅斯3至5月產(chǎn)量較明顯未達(dá)到配額，哈薩克斯坦則仍持續(xù)超產(chǎn)，但超產(chǎn)程度有所下降，或因沙特的增產(chǎn)懲罰開始起到威懾作用。2025年下半年，歐佩克+加速增產(chǎn)的節(jié)奏仍存不確定性，主要取決于7國(guó)補(bǔ)償減產(chǎn)的執(zhí)行力度能否保證。倘若3季度補(bǔ)償減產(chǎn)不及預(yù)期，則沙特依舊有較大概率依靠旺季需求這個(gè)窗口加速增產(chǎn)，以對(duì)沖部分給油價(jià)造成的壓力。

　　三、需求方面：美油旺季或支撐油價(jià)但難形成有效驅(qū)動(dòng)

　　美國(guó)成品油需求正值夏季需求旺季，尤其是汽油其消費(fèi)回升主要集中在6月—8月，在此之前煉化端會(huì)進(jìn)行提前備貨，帶動(dòng)原油需求好轉(zhuǎn)。反映到庫存上能明顯看到汽油通常會(huì)在6月中旬及之前經(jīng)歷一個(gè)累庫階段，也是提前備貨所致，正式進(jìn)入旺季后便會(huì)開始去庫。據(jù)EIA數(shù)據(jù)，截至6月20日的當(dāng)周，美國(guó)成品油需求總量平均每日2051.3萬桶/日，較上周增加12.2萬桶/日，同比減少0.85%。油品需求當(dāng)前仍處于季節(jié)性回升通道，回暖進(jìn)度符合季節(jié)性但并無亮眼表現(xiàn)，同比仍低于過去兩年。旺季需求或能對(duì)油價(jià)形成一定支撐但卻難成為驅(qū)動(dòng)油價(jià)上漲的有利因素。