來源：中信建投證券研究

　　此次政治局會(huì)議并未涉及到調(diào)整預(yù)算、出臺(tái)大規(guī)模增量刺激政策的表述，強(qiáng)調(diào)既定政策“加緊實(shí)施”、“用足用好”，符合預(yù)期。主因當(dāng)前既定政策還有大幅空間未用，沒有必要安排增量政策。

　　下半年預(yù)計(jì)仍有增量財(cái)政政策，中央對(duì)外部沖擊已有充分估計(jì)，明確“要強(qiáng)化底線思維，充分備足預(yù)案”，“根據(jù)形勢(shì)變化及時(shí)推出增量儲(chǔ)備政策”。出臺(tái)的時(shí)間節(jié)點(diǎn)我們預(yù)計(jì)在三季度中后期，一是彼時(shí)當(dāng)前財(cái)政空間或已充分使用，二則往年也有參考經(jīng)驗(yàn)。

　　消費(fèi)領(lǐng)域，提出“兩新”政策擴(kuò)圍提質(zhì)，未提加量，結(jié)構(gòu)上擴(kuò)向服務(wù)消費(fèi)或是政策重點(diǎn)。房地產(chǎn)領(lǐng)域，提出“優(yōu)化存量商品房收購政策”，未涉及增量表述。結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具支持科創(chuàng)、消費(fèi)、外貿(mào)也是新看點(diǎn)，規(guī)模和效果仍待跟蹤。

　　中共中央政治局 4 月 25 日召開會(huì)議，分析研究當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和經(jīng)濟(jì)工作。

　　一、為什么沒有調(diào)整預(yù)算，出臺(tái)大規(guī)模增量刺激政策。

　　4月以來，美對(duì)我加征畸高關(guān)稅，出口下行風(fēng)險(xiǎn)加大，市場(chǎng)期待增量對(duì)沖政策的出臺(tái)，尤其是期待調(diào)整財(cái)政預(yù)算，增加赤字、專項(xiàng)債、特別國債規(guī)模。

　　但此次政治局會(huì)議在宏觀政策方面的部署是加快推動(dòng)既定政策的落實(shí)，強(qiáng)調(diào)“要加緊實(shí)施更加積極有為的宏觀政策，用好用足更加積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策。加快地方政府專項(xiàng)債券、超長期特別國債等發(fā)行使用”，并未安排新的財(cái)政彈藥。

　　我們認(rèn)為這是非常合理的，主要是因?yàn)榧幢愣径冉?jīng)濟(jì)運(yùn)行壓力加大，也應(yīng)由既定政策前置來對(duì)沖和覆蓋，今年一季度社融口徑政府債券凈融資3.87萬億，不足全年新增13.86萬億政府債券計(jì)劃的28%，1.3萬億超長期特別國債在4月24日也才首次發(fā)行，既定政策還有大幅空間未用，沒有必要安排增量政策，既定政策提速即可。

　　二、下半年會(huì)不會(huì)有增量財(cái)政政策，我們預(yù)計(jì)確定性較高。

　　政治局會(huì)議對(duì)外部沖擊是有充分估計(jì)的，會(huì)議強(qiáng)調(diào)“我國經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升向好的基礎(chǔ)還需要進(jìn)一步穩(wěn)固，外部沖擊影響加大”。在底線思維之下，也會(huì)提前做好政策預(yù)案并適時(shí)推出，會(huì)議明確“要強(qiáng)化底線思維，充分備足預(yù)案”，“根據(jù)形勢(shì)變化及時(shí)推出增量儲(chǔ)備政策，全力鞏固經(jīng)濟(jì)發(fā)展和社會(huì)穩(wěn)定的基本面”。

　　增量政策出臺(tái)的時(shí)間節(jié)點(diǎn)我們預(yù)計(jì)在三季度中后期，一是彼時(shí)當(dāng)前財(cái)政空間或已充分使用，二則往年也有參考經(jīng)驗(yàn)，2022年8月下旬國常會(huì)提出使用5000億專項(xiàng)債結(jié)存限額，2023年10月人大常委會(huì)表決通過增發(fā)1萬億國債。

　　三、其他看點(diǎn)：重視服務(wù)消費(fèi)，優(yōu)化地產(chǎn)收儲(chǔ)，新設(shè)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具等

　　消費(fèi)領(lǐng)域，此次會(huì)議提出?“兩新”政策擴(kuò)圍提質(zhì)，并沒有提加量，因此補(bǔ)貼消費(fèi)力度規(guī)模暫時(shí)不變，但結(jié)構(gòu)上將擴(kuò)圍，重點(diǎn)商品補(bǔ)貼之后，未來擴(kuò)向服務(wù)消費(fèi)或是政策重點(diǎn)。會(huì)議強(qiáng)調(diào)“大力發(fā)展服務(wù)消費(fèi)，增強(qiáng)消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長的拉動(dòng)作用”。

　　房地產(chǎn)領(lǐng)域，此次會(huì)議提出“優(yōu)化存量商品房收購政策”，并未涉及具體增量表述，房地產(chǎn)股指盤中回落。

　　結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具方面，會(huì)議提出“創(chuàng)設(shè)新的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，設(shè)立新型政策性金融工具，支持科技創(chuàng)新、擴(kuò)大消費(fèi)、穩(wěn)定外貿(mào)等”，“設(shè)立服務(wù)消費(fèi)與養(yǎng)老再貸款”。此前央行2025年第一季度例會(huì)就提到研究創(chuàng)設(shè)上述相關(guān)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，政治局會(huì)議后預(yù)計(jì)二季度有望落地，可跟蹤規(guī)模與實(shí)施效果。